近两年，CPI低位徘徊，消费板块整体走势偏弱，而乳制品更是受到供给、需求和库存的三重压力。当前，随着周期的自我调整力量，以及政策面提振消费、生育补贴等落地见效，乳制品有望逐步走出本轮周期低谷，迎来新一轮周期线上拐点。

  近两年，中国乳制品行业面临多重挑战。

  2024年国内原料奶销售价格大幅下跌。根据农业农村部监测数据，截至12月底，全国10个主产省生鲜乳销售均价为3.11元/公斤，比2023年年末均价相比下降了15.03%，这也是生鲜乳价格连续三年下降。2024年全年均价3.32元/公斤，同比下降13.42%。根据国家奶牛产业技术体系监测数据，辐射牧场11月原料奶销售均价为3.34元/公斤，同比下降12.74%，前11个月均价3.41元/公斤，同比下降12.92%。当前的生鲜乳销售价格，按名义价格相当于2011年前后的价格，如果按消除物价变化的不变价格则是国内历史最低价格。按不变价格，2024年原料奶均价比最高的2014年低36.94%，比次低的2020年低12.32%。

  根据商务部市场监测数据，2024年牛奶全年销售均价12.23元/kg，同比下降2.3%。终端乳制品价格降幅都远小于生鲜乳价格降幅，这表明需求下行冲击叠加原料奶过剩的形势下，养殖端承担了主要的损失。

  2024年，社会牧场因亏损大量退出(42%缩减存栏)，而乳企自有牧场持续扩张，导致总供给仍过剩。截至2024年11月，原料奶价格仅比成本高0.62%。政策层面虽推出生育补贴、乳品消费促进计划，但需求端恢复缓慢。

  综合来看，根据国泰君安的报告总结，2024年乳业受供给过剩、需求走弱、库存偏高三重因素压制，生鲜乳价格持续下跌，成本过低导致行业竞争格局恶化。

  2024年中国牛奶原料奶总产量同比减少2.8%，而2024年初业内一度预测将是增长的，这已经是周期的力量在自我调整，只不过比较缓慢。

  边际上，国泰君安的报告称，24H2起原奶产量增速逐季放慢并转跌、景气略有修复、库存亦调整到健康水平，供过于求的情况有所缓解。

  国泰君安称，历史上奶价波动多为事件驱动，在内需增长、奶价起伏的近二十年里，头部乳企借助供需周期建立并巩固份额和供应链优势，享受渗透提升和结构升级的行业红利。硬币的另一面，当产业一体化程度较高而上游去化缓慢时，原奶过剩对乳企报表产生影响，例如为消化多余原料产生的减值损失、应对价格竞争及调节渠道库存产生的额外费用等。近二十年原奶历经多轮周期，其中本轮调整时间最长、蓄力已久，加剧行业对拐点的渴望。

  行业周期自我调整偏缓慢，那么就要政策这个外力让供需朝向平衡状态提速。近期，政策面上开始不断加码，主要是针对需求端。

  华泰证券认为，生育刺激政策在更大范围内利好出生人口数量回升及整体乳制品消费。

  国泰君安认为，乳制品行业最悲观的时点(24Q2)已过。展望2025年，预计生鲜乳均衡点可能出现在25Q3，届时奶价有望企稳，推动行业格局改善。从历史经验来看龙头在奶价上行期通常表现为毛销差改善，同时减少部分开支及损失，带来盈利修复和份额提升。